آمریکا در بحبوحه بحران مسکن قرار دارد. اگر به کسانی که نگران استطاعت مسکن هستند گوش دهیم، اجاره ها در حال حاضر بسیار بالا هستند و ممکن است فقط بالاتر بروند. اگر به سخنان کسانی که نگران تامین مالی مسکن هستند گوش دهیم، وحشت درست زیر سطح است زیرا اجاره بها در شرف سقوط است. آیا هر دوی این روایت ها می توانند درست باشند؟

مدت هاست که در محافل مالی شایعاتی در مورد واحدهای خالی، ساختمان های زامبی و مازاد عرضه وجود دارد. اینها شایعه است؛ هیچ روش قابل اعتماد ردیابی کل وجود ندارد. در محافل مالی شایعات می آیند و می روند. گاهی بازارها را جابه جا می کنند. گاهی هیچ اتفاقی نمی افتد.

اینکه مجموعه ای از واحدهای اجاره ای در حال عرضه به بازار با قیمت های آتش سوزی هستند، شایعه ای است با برخی منطق زیربنایی که ربطی به عرضه و تقاضا و همه چیز به نحوه تامین مالی این واحدها ندارد.

بودجه یک ساختمان آپارتمانی متفاوت از یک خانه مسکونی است. از زمان رکود بزرگ، دولت فدرال با بانک های بزرگ برای ایجاد بازاری برای بدهی های وام مسکن بلندمدت کار کرده است. اساس این سیستم ضمانت‌های دولتی است که مستقیماً برای برخی از وام‌های رهنی و به طور غیرمستقیم برای کل سیستم بانکی است. این ضمانت‌ها به بانک‌ها و سایر سرمایه‌گذاران اجازه می‌دهد تا سپرده‌ها (قرض کوتاه) بگیرند و آن‌ها را به وام‌های رهنی چند دهه‌ای تبدیل کنند (وام بلند).

قرض کوتاه مدت برای وام بلند مدت بسیار خطرناک است. پیش بینی اینکه در یک دهه یا بیشتر در آینده چه اتفاقی برای نرخ بهره و تورم خواهد افتاد غیرممکن است. بانکی که وام مسکن را با نرخ پایین بازار می نویسد، زمانی که نرخ ها افزایش می یابد و مجبور می شوند سود بیشتری نسبت به سبد وام قدیمی خود به سپرده ها بپردازند، خیلی سریع دچار مشکل می شوند.

این روش برای آپارتمانی که در دنیای مالی به آن املاک تجاری (CRE) می گویند، کار نمی کند. مجموعه ضمانت‌های CRE به اندازه وام‌های مسکن مسکونی جامع و قوی نیست. در نتیجه، بسیاری از وام ها دارای مدت بسیار کوتاه تری (سه تا هفت سال) با پرداخت بالون در پایان هستند. این با افزایش ریسک برای وام گیرنده، ریسک را برای وام دهنده کاهش می دهد.

روشی که امروزه در املاک تجاری کسب درآمد می کنید این است با استفاده از بدهی های زیاد. این یکی از دلایلی است که فقط ۲۵ توسعه دهنده مسئول یک واحد از هر چهار واحد چندخانواری بودند که در سال ۲۰۲۲ شروع به کار کردند، سطح حیرت انگیزی از تمرکز در بازاری با بیش از ۶۰۰۰۰ توسعه دهنده. این ۲۵ نفر می توانند بیشترین بدهی را داشته باشند و بنابراین بر بازار تسلط پیدا می کنند: یک الگوی خودتقویت کننده.

در محیط نرخ های بهره نزدیک به صفر که در بیشتر دهه گذشته وجود داشت، این تمرکز سرمایه انواع اثرات مخرب را به همراه داشت. یکی از مواردی که شایعه ساختمان‌های زامبی در بازارهای CRE را دامن می‌زند، توانایی کنار زدن وام‌های غیرقابل اجرا، تمدید و تظاهر است.

در اینجا نحوه کار این است. یک سازنده با استفاده از بدهی یک آپارتمان می سازد. برای دریافت آن وام، تخمینی از درآمد اجاره تهیه می‌کنند: در اینجا چند واحد می‌سازیم و انتظار داریم هر کدام برای چه چیزی اجاره کنند. این محاسبه است – چقدر درآمد از اجاره دریافت خواهید کرد – که ارزش آپارتمان را تعیین می کند و بنابراین، سازنده چقدر می تواند وام بگیرد.

حال فرض کنید سازنده آپارتمان را می سازد اما واحدها به قیمت پیش بینی شده اجاره نمی دهند. اقتصاد استاندارد نشان می دهد که قیمت ها پس از آن کاهش می یابد تا زمانی که قیمت تسویه بازار به دست می آید و تمام واحدها اجاره می شوند. این همان چیزی است که بدون بدهی اتفاق می افتد، اما وام CRE همه چیز را تغییر می دهد.

هر ماه که واحدها خالی می مانند، توسعه دهنده ضرر می کند، اما چقدر پول؟ خوب، هزینه های برق، گرمایش و سرمایش وجود دارد. مالیات بر دارایی وجود دارد. اینها چیزی نیستند، اما در مقایسه با هزینه عادی خدمات بدهی بسیار ناچیز هستند. پرداخت بهره برای یک وام تجاری بزرگ (یا معمولاً وام های متعدد) واقعاً گران است.

فقط، در محیطی با نرخ بهره صفر، محیطی که سرمایه زیادی دارد و به دنبال چیزی برای سرمایه گذاری است، هزینه های بهره واقعا پایین است. خدمات بدهی واقعا کم است. این امر توسعه دهنده را از نیاز به اجاره واحدها به قیمت بازار رها می کند. آنها می توانند عقب بنشینند، واحد را در ذخیره نگه دارند و منتظر بمانند تا بازار به سراغ آنها بیاید، یکی دیگر از محدودیت های بازار مصنوعی که خود تقویت می شود. هزینه کمی برای آنها دارد، اما به اندازه ای نیست که آنها را مجبور به کاهش قیمت کند.